■ 廣發(fā)言 ｜ 以時間的名義

　　廣發(fā)基金國際業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理 沈博文

　　我喜歡單車，也喜歡F1。

　　出于對F1賽車的興趣，填報大學(xué)專業(yè)時，我選擇了帝國理工大學(xué)的材料專業(yè)，希望在畢業(yè)后能成為一名F1車隊的材料工程師。不過，由于我在大學(xué)期間涉獵了證券投資，從債券、股票到期貨、黃金、期權(quán)等不一而足，最終誤打誤撞走上了投資之路。

　　作為投資人，我和多數(shù)人一樣，對收益和波動有著看似不可兼得的雙重需求。我想要投資收益擁有F1的速度能夠快速增長，又恐懼于下行時期的持倉虧損會像F1事故的后果那樣嚴重；我想要投資體驗像單車一樣穩(wěn)步向前，但又不愿以單車的速度描繪收益曲線。

　　這種既要又要的矛盾需求，曾在很長時間困擾著我的投資理念和實踐操作，直到多資產(chǎn)配置進入我的世界，解決了這看似矛盾的需求。在漫長的實踐和摸索中，我學(xué)會了將預(yù)期收益和波動率構(gòu)建為一個資產(chǎn)配置方案，在預(yù)期波動范圍內(nèi)盡可能提高長期回報；學(xué)會了利用不同的資產(chǎn)配置方案，匹配不同投資者的財富管理需求。在這里，我那“既要高一點的收益、又不愿承受大幅波動”的需求找到了恰當(dāng)?shù)钠胶狻?/p>

　　在單一資產(chǎn)的賽道里“碰壁”

　　我是在海外讀書期間開始試水個人投資的。和很多人一樣，那時的我認為資金量小的時候可以參與“零和游戲”，常常想著怎樣“搏一搏，單車變摩托”。于是，我將個人賬戶的資金幾乎全部投資于風(fēng)險偏好較高的資產(chǎn)，包括A股權(quán)證、商品期貨、美股和港股多空等等。

　　都說新手期往往手氣比較好，我一度在兩周時間將賬戶資金從幾萬變成幾十萬，收獲了數(shù)倍于本金的收益。但不久又“不小心”賠掉了十幾萬，“仿佛一夜回到解放前”，之前的努力全都白費了。

　　在高風(fēng)險資產(chǎn)中折騰幾年后，我不得不面對現(xiàn)實：一度以為自己的投資收益能像開著“F1”一樣快速超越他人，殊不知，在市場下跌或震蕩的時候，由于沒有控制好波動和回撤，收益往往被大幅吞噬。由此帶來的后果是，我雖然花費了不少時間精力，但收益增長速度可能還不如“騎單車”。

　　“骨感”的收益增長速度，讓我重新思考投資，在大學(xué)期間研讀了不少投資類的著作、投資“大佬”的回憶錄等等。掩卷遐思，我意識到，從單車變成摩托不難，從摩托變成F1很難，而好不容易變成了F1，卻可能在很短時間內(nèi)快速虧到只剩下單車，甚至連單車都不見了。這樣的案例在中外投資中不勝枚舉。人性的貪婪，也許是我們在投資道路上都會碰到但又很難克服的阻礙之一。

　　自身的投資實踐加上熟讀大師書籍，讓理工科背景的我開始相信物理泰斗愛因斯坦的話——“復(fù)利是世界上第八大奇跡”。而棋盤上的麥子勵志故事也告訴我，理性投資者更應(yīng)該相信復(fù)利的力量。我嘗試選擇穩(wěn)健如單車一般的低波動穩(wěn)健型品種。然而無奈的是，我再次意識到，本金有限的我，靠著低絕對值的復(fù)利，或許只能等我的外孫女出生才能實現(xiàn)我的預(yù)期回報。

　　對于那時的我而言，低波動資產(chǎn)很像單車，走得慢一點，萬一遇到路障停一停似乎影響也不太大，是一種穩(wěn)穩(wěn)的幸福；而高波動的資產(chǎn)更像F1，跑起來的時候飛快，一旦沒有控制好方向，損失也很慘重。而有點貪心的我，自然和大家一樣，既想要F1的速度，又想要單車的平穩(wěn)。

　　由此，我開始思考一個終極問題，怎樣在有限的時間期限內(nèi)，大概率獲得盡可能豐厚的投資收益，即怎樣盡可能獲得長期相對較高的復(fù)利。起初，我一直想要尋找這樣一種資產(chǎn)，它有接近單車的平穩(wěn)波動率，又有堪比F1的增長速率。于是，我嘗試了許多不同資產(chǎn)類別的投資，股票、期貨、商品、債券等等，最后卻發(fā)現(xiàn)都未能達到我的預(yù)期。我猜測，是不是我用的方法不夠好。

　　于是，做基本面研究的我去美國攻讀了金融工程碩士，在那里，我?guī)煆鸟R克·魯賓斯坦教授，學(xué)習(xí)了通過代碼構(gòu)建量化模型，加入衍生品對沖工具，嘗試尋找更好的研究方式，探索如何把量化技術(shù)和基本面分析進行融合。嘗試不同的研究方法之后，我發(fā)現(xiàn)投資的穩(wěn)定性和收益率都有所提升，也逐步總結(jié)出了針對不同資產(chǎn)類別又適合自己性格的投資方法。比如，我發(fā)現(xiàn)某些資產(chǎn)類別更適合用基本面研究，某些資產(chǎn)更適合技術(shù)分析，有些則需要將量化和基本面結(jié)合使用等。

　　然而，這樣的進步，只是幫助我提高了對單個資產(chǎn)類別投資的業(yè)績穩(wěn)定性，在某些極端的年份，仍然難以避免“拋錨”現(xiàn)象。也就是說，我雖然在部分資產(chǎn)類別中能夠大概率做出Alpha，但依舊無法與市場的Beta抗衡。究其原因，單一資產(chǎn)投資可能會在某些時段表現(xiàn)極好，而在另外一些階段整體不盡如人意。比如2022年，滬深300指數(shù)向下波動20個百分點，在大級別的趨勢行情（Beta）之中，Alpha有時候甚至不值一提。我想，這就是前輩們所說的，“對市場要有敬畏之心”吧。

　　多資產(chǎn)策略是指引迷茫的出口

　　我是幸運的。在我發(fā)現(xiàn)“貪婪和恐懼”很難靠單一資產(chǎn)實現(xiàn)、也不能通過單純提高單一資產(chǎn)的投資能力來解決時，我有幸進入了中投國際（香港）（以下簡稱“中投”）任職。當(dāng)時，諸多國際主權(quán)基金會通過委外投資和許多國際機構(gòu)建立合作，并保持定期溝通。在那里，我逐漸成長為一個專業(yè)投資者，也進一步擴大了對大類資產(chǎn)的研究廣度，精進了不同資產(chǎn)類別的投研方法。更重要的是，我接觸了多資產(chǎn)配置策略。這是我十多年投資生涯中成長最快的階段。

　　在中投任職的那幾年，我分別參與了海外股票和債券的不同行業(yè)研究以及直接和委托投資。從行業(yè)上，我先后覆蓋了公用事業(yè)、化工、周期、能源、電子、消費、非銀金融等多個行業(yè)；在資產(chǎn)類別上，我參與了港美股、全球信用債的投資，這為我后來走上多資產(chǎn)投資之路埋下了伏筆。

　　那時，因為要參與負責(zé)自營組合的投資研究、委外投資組合的構(gòu)建，我和同事們一邊密切跟蹤、觀察和學(xué)習(xí)全球頂尖資管機構(gòu)如何進行組合管理，一邊對其進行風(fēng)格分析，用以構(gòu)建委外的投資組合。

　　經(jīng)過與眾多買方和賣方的一對一訓(xùn)練，我們學(xué)會了如何將預(yù)期收益和可承受的波動率拆分成資產(chǎn)配置方案，也學(xué)會了在不同資產(chǎn)類別中對子資產(chǎn)類別進行風(fēng)險敞口的拆分，并根據(jù)子資產(chǎn)類別對組合風(fēng)險的貢獻選擇適配風(fēng)格的管理人或產(chǎn)品。

　　在這里，我發(fā)現(xiàn)我的對單車的“穩(wěn)健”和F1的“貪心”可以通過多資產(chǎn)配置策略來解決。也就是說，可以通過配置不同的資產(chǎn)類別來分散風(fēng)險，降低整個組合的波動率；同時，還能在預(yù)期波動范圍內(nèi)盡可能提高長期回報。此外，我還可以結(jié)合市場環(huán)境和投資者的需求，靈活切換策略內(nèi)不同資產(chǎn)的權(quán)重，盡可能抓住不同資產(chǎn)類別的上漲機會。

　　另一個有意思的發(fā)現(xiàn)是，不論是個人投資者還是專業(yè)機構(gòu)，對投資收益增長的態(tài)度都大體相似，既想要單車的平穩(wěn)，又想要F1的快速。如果我們能在家庭理財中納入多資產(chǎn)策略，將有助于滿足這種“既要，又要”的需求。這一發(fā)現(xiàn)，讓我對多資產(chǎn)領(lǐng)域充滿強烈的探索欲。

　　精細配置 匹配多樣投資需求

　　找到了解法，下一步自然就是思考怎么解得更好。

　　首先，要明確投資目標(biāo)。雖然每個人的投資收益訴求大體相似，但具體到不同的個人和機構(gòu)，投資目標(biāo)還是有所區(qū)別。基于此，針對不同群體的差異化的目標(biāo)，我們可以采用個性化的資產(chǎn)配置方案，即選擇不同的資產(chǎn)類別配比中樞，并根據(jù)市場狀況進行靈活調(diào)整。

　　其次，區(qū)分Alpha和Beta。單一資產(chǎn)的主動投資，往往更注重Alpha的獲取，也就是能否跑贏市場，其類似于在賽車比賽中，人們往往將注意力放在如何選到好的賽車手，而對市場狀況（賽場天氣）考慮得比較少。但可能會出現(xiàn)的情況是，在天氣不好（市場不好）時候，即使選出了明星賽車手（策略），一樣可能拋錨出局（虧損）。

　　與此不同的是，多資產(chǎn)的主動投資，首先考量的是如何在某一階段內(nèi)選出好的Beta，也就是結(jié)合市場情況（是晴天還是雨天）判斷適合什么類型的資產(chǎn)，如晴天多選跑車——跑得快，雨天多選單車——安全性相對高。大多數(shù)時候，主動管理的投資人更愿意將自己的投資收益歸結(jié)于Alpha，但實際很有可能恰恰相反。超額的來源到底是Alpha和Beta，這一點往往難以區(qū)分，但對多資產(chǎn)策略的投資人而言，我們需要認清現(xiàn)實。

　　再次，對不同類別的資產(chǎn)有較為全面的理解。與單一資產(chǎn)只強調(diào)深度研究不同的是，多資產(chǎn)策略對資產(chǎn)的涉獵廣度也有更高的要求，不僅是境內(nèi)的股債，還有海外的股債、大宗商品等等。結(jié)合不同的經(jīng)濟周期和市場環(huán)境，對多資產(chǎn)進行靈活配比，才有可能在F1大車隊和私人小單車資產(chǎn)都拋錨時，反而殺出一匹“黑馬”。

　　需要注意的是，更高一層的多資產(chǎn)配置，需要根據(jù)資產(chǎn)類別的特征選擇對應(yīng)的投資風(fēng)格（選擇與天氣對應(yīng)的賽車手）。例如，選擇風(fēng)險資產(chǎn)時，表明看多這個資產(chǎn)類別的市場表現(xiàn)，可能會傾向于選擇風(fēng)格暴露更為進取的投資風(fēng)格；而選擇低風(fēng)險資產(chǎn)時，可能會傾向于選擇風(fēng)格暴露相對穩(wěn)健或保守的投資風(fēng)格。

　　最后，不同資產(chǎn)類別的暴露，還可以用更精細化的因子暴露來體現(xiàn)。即拆分不同資產(chǎn)的底層風(fēng)險因子，包括行業(yè)、貨幣、國別等。

　　當(dāng)然，多資產(chǎn)配置策略并非萬能，其優(yōu)勢在于通過多種資產(chǎn)的搭配找到收益與波動的平衡，使其兼具“F1”與“單車”的優(yōu)勢，盡可能地在控波動的前提下提升收益，為投資者提供長期還不錯的復(fù)利收益。

　　我所期待的是，當(dāng)我們都擁有一個多資產(chǎn)組合后，不用冒高風(fēng)險，靠“做時間的朋友”就能讓單車逐漸變?yōu)镕1。

　　基金經(jīng)理簡介：沈博文，材料科學(xué)工程和金融工程雙碩士。現(xiàn)任廣發(fā)基金國際業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理，廣發(fā)國際資產(chǎn)首席投資官（CIO）。曾任國泰君安（香港）研究員、中投國際（香港）債券投資部副經(jīng)理、富國基金跨境投資部總經(jīng)理。

　�。�風(fēng)險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表投資經(jīng)理個人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構(gòu)成任何投資建議。投資有風(fēng)險，入市須謹慎。）

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